独立性の罠→慎重バイアス→政治の罠→???


○非伝統的な政策が失敗に終わった場合にFed(あるいは中銀)の権限が侵害されるのではないかという恐れ(独立性の罠)→失敗の過大視→慎重すぎる態度→政策当局者の"bias toward caution"→too little, too lateな政策→政策の効果出ず→マクロ経済政策(財政刺激策、金融緩和策)に対する国民の疑いの目="political trap"

◇"political trap"→マクロ経済政策に対する国民・一部専門家の不信(「マクロ経済政策なんて無効だ」)→政策スタンスの現状維持、政策当局による様子見(wait and see)戦略の容認

(最悪ケース)
◇"political trap"→マクロ経済政策に対する国民・一部専門家の不信(「マクロ経済政策なんて無効だ」)→不況下における財政緊縮、金融引き締めに対する国民の賛同=清算主義に対する広い支持→不況下における財政緊縮、金融引き締めの実現


*慎重バイアス("bias toward caution")

●Ezra Klein, “Will America come to envy Japan's lost decade?”(Ezra Klein - Economic and Domestic Policy, and Lots of It, October 5, 2010)

つまり、政治システムは慎重であろうとする方向にバイアスがかかっているというわけである。この慎重バイアスは、大規模かつ非伝統的な経済政策の出動が待たれているような金融危機の最中においては、それほど好ましいバイアスとはいえない。実施される政策があまりにも慎重でありすぎるために、(政策介入の結果として)問題の解決には至らず、問題が解決されないために(問題解決に失敗した)政策に対する不信が生まれることになる。こうして政府が保有する(政策ツールが詰まった)道具箱は空っぽになり、経済は疲弊したままにおかれることになる。

(So the political system is biased toward caution, which isn't a particularly good bias to have amid a financial crisis that requires massive, unconventional economic policy interventions. But because the policies were too cautious, they don't solve the problem, and that discredits them, which leaves the government without tools and the economy in tatters.)


*政治の罠("political trap")

●Paul Krugman, “1938 in 2010”(New York Times, September 5, 2010;ssuguruさんによる翻訳はこちら

オバマ大統領の政策立案を担うエコノミストのチームは、1937年の過ち―1937年に、フランクリン・D・ルーズベルト大統領(当時)は性急にも財政刺激策を引っ込めた―を繰り返さないと約束した。しかしながら、オバマ政権が立案した政策プログラムは、規模が小さすぎ、期間が短すぎなものであった。つまり、オバマ大統領は(約束したところとは違って)1937年の過ちを繰り返そうとしているのであった。景気刺激策が継続中は経済成長率が押し上げられることになったが、失業率はほとんど低下することはなかった。そして今や景気刺激策は終了の時を迎えつつある。

そして、幾人かの人々が恐れていたように、オバマ政権が立案・実施した初期の経済政策プランがもたらした不十分な結果のために、経済政策とアメリカ経済とは政治の罠に落ち込むことになってしまった。もっと積極的な刺激策が是非とも必要とされているにもかかわらず、初期の経済政策プランが納得いくような景気回復を実現し得なかったために、国民は雇用を生み出そうとする政府の行動に疑いの目を向けるようになったのである。

(President Obama’s economists promised not to repeat the mistakes of 1937, when F.D.R. pulled back fiscal stimulus too soon. But by making his program too small and too short-lived, Mr. Obama did just that: the stimulus raised growth while it lasted, but it made only a small dent in unemployment — and now it’s fading out.

And just as some of us feared, the inadequacy of the administration’s initial economic plan has landed it — and the nation — in a political trap. More stimulus is desperately needed, but in the public’s eyes the failure of the initial program to deliver a convincing recovery has discredited government action to create jobs.)

1937年のストーリー―「今こそ財政赤字を減らすべき時だ」との主張に従ったルーズベルト大統領の破滅的な決定にまつわるストーリー―についてはよく知られているところである。あまり知られていない事実は、国民がその後の不況から誤った結論を引き出したその程度である。有権者らは、ニューディ−ル政策の再開を求めるのではなく、財政刺激策に対する信頼を失ったのであった。

1938年3月に実施されたギャロップ社の世論調査を見てみよう。「不況対策として政府支出の規模は増額されるべきか?」という問いに対して、返答した人のうち63%が「いいえ」と答えた。「政府支出を増額すべきか? それとも法人税を減税すべきか?」という問いに対しては、「政府支出を増額すべき」と答えたのはわずか15%で、63%の人が「法人税を減税すべき」と答えた。そして1938年に行われた選挙の結果は民主党にとって散々なものであった。民主党は下院で70議席、上院で7議席を失ったのである。

The story of 1937, of F.D.R.’s disastrous decision to heed those who said that it was time to slash the deficit, is well known. What’s less well known is the extent to which the public drew the wrong conclusions from the recession that followed: far from calling for a resumption of New Deal programs, voters lost faith in fiscal expansion.

Consider Gallup polling from March 1938. Asked whether government spending should be increased to fight the slump, 63 percent of those polled said no. Asked whether it would be better to increase spending or to cut business taxes, only 15 percent favored spending; 63 percent favored tax cuts. And the 1938 election was a disaster for the Democrats, who lost 70 seats in the House and seven in the Senate.


*独立性の罠、あるいは非伝統的な政策が失敗に終わった場合にFed(あるいは中銀)の権限あるいは独立性が侵害されるのではないかとの(セントラルバンカーが抱く)恐れ

●Economics of Contempt, “Why the Fed Isn’t Doing More”(Economics of Contempt, August 1, 2010;翻訳はこちら

ラディカルな/非伝統的な行動がうまくいった際に期待し得る反応がこのようなものだとしたら、非伝統的な政策を試みて、もし失敗したとしたら一体どのような反応が待ち構えていることだろうか? 私が思うに、この懸念こそがFedを怖気づかせているのである。Fedが非伝統的な政策プログラムの実行に乗り気でない理由は、ポピュリズムの波に乗って勢いを得ようとタイミングをうかがっている政治家らが再びFedの権限や独立性(あるいはFedの存在それ自体に対しても)に手をかけようとするのではないかという恐れのためなのである。

(If this is the reaction the Fed can expect when its extraordinary/unorthodox actions work, who knows what would happen if the Fed tried something unorthodox and failed. And I think this scares the Fed. They don't want to establish any unorthodox programs, for fear that politicians eager to ride a wave of populist sentiment will make another run at the Fed's authority and independence (or even the Fed's existence).)


●Thomas F. Cargill and Elliott Parker, “Why Deflation is Different(pdf)”(pp.8〜10)

公共選択論の観点からすれば、中央銀行の独立性は、それ(中央銀行の独立性)が物価安定にどれだけ貢献するかという議論の内容いかんにかかわらず、中央銀行にとって望ましい目標ということになる。というのも、独立性はいかなる政府機関にとっても価値ある財であるからである。そういうわけであるから、中央銀行が(中央銀行に関する)制度的なデザインと物価安定との間のつながりを示す統計的証拠を支持してきたのは偶然ではないのである。

(Second, central bank independence is a desired goal of any central bank from a public choice perspective, regardless of the argument that independence contributes to price stability, since independence is a valued commodity in any government agency. Hence, it is no accident that central banks have embraced the statistical evidence linking institutional design and price stability.)

Fear of failure(失敗に対する恐れ)
1970年代と1980年代とにおいて、中央銀行は高率のインフレーションの責任を問われることになった。実証的、理論的な証拠が、圧倒的なかたちで、インフレーションは中央銀行の責任である、と示していたからである―1980年代に入るとインフレーションと失業との間の長期的なトレードオフが否定され、また「インフレーションは貨幣的現象である」というミルトン・フリードマンの格言がコンセンサスとなり、1970年代〜1980年代におけるインフレーションの悪影響に関する証拠が広く提出されることになった―。こうして物価安定に対する中央銀行の責任に焦点が当たることになったが、そのことは中央銀行の行動にも影響を及ぼすことになった。独立した中央銀行は、将来的に物価安定を実現しない限り、政策の失敗が自らの独立性の一部を失ってしまう事態を招くのではないかと懸念するようになったのである。

この懸念は些細なものではなかった。例えばFedに関して言うと、1975年の両院一致決議133号(Concurrent Resolution 133)と1978年の完全雇用・均衡成長法(Full Employment and Balanced Growth Act)により、Fedはマネーサプライのターゲットを宣言し、ターゲットの達成状況を議会に報告する義務を負うことになったのである。このことはFedの独立性が弱められたことを意味する。こうした経験もあって、ヨリ強固な独立性を欲する中央銀行は、ヨリ低率のインフレを実現すれば議会から強固な独立性を獲得する上で有利な立場に立つことができるようになるだろうと見なすようになった。中央銀行が独立性を維持あるいは強化するために物価安定を達成しようとするインセンティブを持つようになったことは、中央銀行が独立性のとりこ(“prisoner” of central bank independence)になっていることのもう一つの表れである―このケースでは、中央銀行が独立性のとりこになることの結果は望ましいものではあるが―。こうして、中央銀行は熱狂的な物価安定追求者となった。実際のところは、中央銀行はあまりにも物価安定を追求しすぎて、自国経済をデフレーションの瀬戸際にまで追い込むことになった可能性もあるが。

Third, central banks were forced to accept responsibility for the high inflation rates of the 1970s and 1980s, as the empirical and theoretical evidence was overwhelming. The long-run trade-off between inflation and unemployment was rejected in the 1980s, Friedman’s dictum that inflation was a monetary phenomenon became the consensus view, and the disruptive effects of inflation in the 1970s and 1980s were extensively documented. The focus on central bank responsibility for price stability thus had an effect on central bank behaviour. Independent central banks were concerned that the policy failure would cost them some of their independence unless they achieved price stability in the future.

This was not a trivial concern. In the case of the Fed, for example, Concurrent Resolution 133 of 1975 and the Full Employment and Balanced Growth Act of 1978 reduced the independence of the Fed by requiring that monetary aggregate targets be announced and that progress reports be presented to Congress. Central banks that desired more independence saw that lower inflation rates would put them in a better position to obtain it from legislative bodies. The incentive to pursue price stability to maintain or enhance independence was another manifestation of being a “prisoner” of central bank independence, though in this case, the policy outcome was positive. Thus, central banks became enthusiastic price stabilisers; in fact, they may have overdone price stability and brought their economies to the brink of deflation.

Trapped by independence(独立性の罠)
中央銀行は、自らの政策のせいでディスインフレが行き過ぎた可能性を認めたがらない。例えば、Fedは「米経済がデフレーションの危機にさらされている原因は株価の暴落のせいだ」と述べ、日銀は「日本経済がデフレーションに陥っているのは中国からの安価な輸入品や金融システムが抱える不良債権問題のためだ」と述べてきた。政府機関は、どのような状況であれ、政策の失敗を認めたがらないものではあるが、経済安定化政策として中央銀行の金融政策にこれだけの注目が集まり、また最適な結果をもたらすための制度的基礎として中央銀行の独立性にこれだけの強調が置かれている状況にあっては、多くの中央銀行は政策変更をしたがらないことだろう。現下の状況においては、政策の変更は国民の目を中央銀行が犯した政策の失敗に振り向かせることになる一大イベント(public event)であり、その過程においてセントラルバンカーの心の中では「我々の独立性が剥奪されることになるのではないか」との懸念が生じることになるだろう。結果として、外部から影響を受けることは独立性の喪失を意味すると感じて、中央銀行は、組織外部からの批判に抵抗を示すようになり、島国根性を鮮明にして自身の見解に固執するようになるかもしれない。

このような事態はまさしく日本で生じているのではないかと思われる。カーギル=ハチソン=伊藤(2000)は、日銀は「独立性の罠」(“independence trap” )にはまっており、過度に保守的な態度に傾斜し、外部からの影響にますます抵抗を示すようになっている、と主張している。その結果が、政策の失敗を認めたがらない日銀の態度につながっている。特に、日銀は、デフレーションが発生した部分的な理由は不良債権問題の解決法をめぐって日銀と財務省との間で争われた「消耗戦」(“war of attrition”)にある、という点を認めたがらない。財務省との対立は、日銀が自らのバランスシートの健全性に心を砕いている点―名目金利が上昇すれば日銀が自身のポートフォリオ上で保有している政府債券の市場価値が下落することになるが、財務省はそれに対して何らかの損失補償を行う意志を持っていないようである―にも表れている。

Fourth, central banks are reluctant to admit they may have pursued disinflation too vigorously. For example, the Fed blames the potential for deflation on the collapse in equity prices and the Bank of Japan has blamed deflation on inexpensive Chinese imports and the non-performing loan problem. Government agencies are reluctant to admit policy errors under any circumstances, but with so much focus on central bank policy as the stabilisation instrument and so much emphasis on independence as a basis for optimal policy outcomes, many central banks are reluctant to change policy. In the current environment, shifting policy is a public event that draws attention to the policy error, and it thus raises concern that independence will be compromised. As a result, central banks can become resistant to outside criticism and more insular in their perspective, because being influenced would represent a loss of independence.

This clearly appears to be the case in Japan. Cargill, Hutchison, and Ito (2000) argue the Bank of Japan may have become caught in an “independence trap” and become overly conservative and increasingly resistance to outside influence. The result is a reluctance to admit policy errors or, in the case of Japan, to admit that the deflation is partly attributed to a “war of attrition” being conducted with the Ministry of Finance over how to deal with the non-performing loan problem. A reflection of this conflict can be found in the Bank of Japan's concerns with its own solvency, should increased nominal interest rates reduce the value of its portfolio of government bonds, and the unwillingness of the Ministry of Finance to provide guarantees of support should this happen.

A targeting solution(解決策としてのインフレーションターゲッティング)
インフレーション(あるいは物価水準)ターゲッティング(その具体的な形態は多様であろうが)は、(将来的な物価動向についての)長期的なアンカー(錨)を提供することを通じて、人々が物価下落の予想を抱くことを妨げる政策枠組みである。インフレーションターゲッティングは主にインフレーションを抑制するための手段として推奨されてきたが、デフレを予防するための手段としても同様に有効である。よくわからないのは、差し迫ったデフレの危機に関する懸念がますます高まっているにもかかわらず、インタゲの採用に反対している中央銀行が存在することである。現実にインタゲの採用に動いた中央銀行もあるが、一般的には中央銀行はしばしばこのような制度変更(=インタゲ)には抵抗を見せている。「インタゲは仕組みとしてあまりにも単純すぎる」「インタゲは短期的なショックに反応する中央銀行の能力を大きく縛ることになる」などとインタゲに否定的な見解を述べてインタゲの採用に抵抗しているのである。インタゲの採用を渋る中央銀行の態度は、独立性を維持しようとする中銀の心的態度の反映、つまりは独立性の罠を反映したものなのであろう―インフレーションターゲッティングは、中央銀行の目には自身の独立性を弱化させるものとして映ることだろう―。

Fifth, inflation (or price path) targeting in its various forms provides a long-run anchor that prevents the public from establishing anticipations of price declines. Inflation targeting has been advanced primarily as a method to prevent inflation; however, it is equally useful in preventing deflation. It is puzzling why some central banks are opposed to inflation targeting, especially given the increasing concern being expressed about the potential for deflation. While inflation targeting has been established for a number of central banks, in general central banks often resist this institutional redesign by dismissing inflation targeting as “too simplistic” and too limiting of their ability to respond to short run shocks. This again reflects the concern with maintaining independence, as inflation targeting does reduce the perceived independence of the central bank, and resistance again reflects an independence trap.

結論としてまとめると、中央銀行の政策がもたらす結果は、経済成長を支える安定した金融的、貨幣的環境を整える上で重要なものである。伝統的に、中央銀行の独立性は、物価安定を実現するための最適な制度的デザインとみなされてきたが、本論説で我々は、(中央銀行の独立性の程度とインフレ率との間の関係を示す)統計的な証拠は議論の余地があるものであると主張した。中央銀行の独立性は、物価安定を実現するための必要条件でも十分条件でもなく、また、日本のデフレーションは、インタゲの採用に対する(日銀の)抵抗とデフレの責任を認めたがらない(日銀の)態度に加えて、部分的には日銀による独立性へのこだわりの結果である。中央銀行は時に独立性の罠にはまることがあり、特にデフレ下において中央銀行が独立性の罠にはまってしまうと深刻な問題となる。低率のインフレーションのケースとは異なり、(どれだけ低率の水準であろうと)低率のデフレーションは経済に対して有害な影響を与え得るのである。

In conclusion, central bank policy outcomes are critical to providing a stable financial and monetary environment for economic growth. While central bank independence has traditionally been regarded as the best institutional design to ensure price stability, we argue that the statistical evidence is debatable. Independence is neither necessary nor sufficient to generate price stability, and deflation in Japan, along with a resistance to inflation targeting and an unwillingness to accept responsibility for deflation, is in part the outcome of this concern with independence. Central banks can find themselves trapped by their own independence, and in the case of deflation this is a serious problem. Unlike low inflation rates, even low deflation rates can have an adverse effect on the economy.